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馮鵬程:雙降之后,人民幣怎么走? --資本運(yùn)營(yíng)專(zhuān)家講師馮鵬程教授
2016-01-20 2453

一如市場(chǎng)預(yù)期,中國(guó)央行開(kāi)始加碼寬松舉措。留給市場(chǎng)的一個(gè)問(wèn)題是,在雙降之后,人民幣匯率會(huì)怎么走?

“811”匯改后,市場(chǎng)越來(lái)越關(guān)注人民幣的走勢(shì)。盡管人民幣在有形之手的干預(yù)之下再度回歸平穩(wěn),但央行大幅度的干預(yù)也給了市場(chǎng)一個(gè)相對(duì)模糊的信號(hào):中國(guó)官方到底是希望人民幣匯率平穩(wěn),還是波動(dòng),抑或是適度波動(dòng)。

雙降后的周五晚間,離岸人民幣匯率出現(xiàn)貶值傾向,并迅速轉(zhuǎn)向6.40方向,與境內(nèi)的匯差再度拉大到近500個(gè)基點(diǎn),為10月以來(lái)的最高點(diǎn),這似乎意味著海外市場(chǎng)開(kāi)始再度預(yù)期人民幣的新一輪貶值。

市場(chǎng)自然有自己的想法,理論上來(lái)說(shuō),中國(guó)雙降意味著經(jīng)濟(jì)基本面狀況不佳,這意味著匯率在一定程度上需要保持弱勢(shì),同時(shí),從政策協(xié)調(diào)性上來(lái)看,中國(guó)不應(yīng)該在維持寬松貨幣政策的同時(shí),保持一個(gè)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的穩(wěn)定匯率,因?yàn)檫@兩者從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)是自相矛盾的。

同時(shí),在主要貨幣競(jìng)相貶值的大背景下,人民幣在過(guò)去10年中的名義有效匯率已經(jīng)升值超過(guò)50%,人民幣的世界購(gòu)買(mǎi)力上升明顯,這從中國(guó)游客在海外的購(gòu)買(mǎi)力已經(jīng)可見(jiàn)一斑。在中國(guó)游客推動(dòng)了海外市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí),過(guò)強(qiáng)的匯率是否對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)尤其是出口的傷害也十分顯著。

但從宏觀(guān)審慎的角度出發(fā),中國(guó)卻又需要考量資本流出帶來(lái)的一系列風(fēng)險(xiǎn),其中主要的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于人民幣大幅貶值對(duì)本國(guó)金融市場(chǎng)的沖擊,從而造成財(cái)富的流失等問(wèn)題。

因此,在最終的政策框架中,中國(guó)在不可能三角理論中加入了各種變量,最終形成了資本賬戶(hù)的有限開(kāi)放、匯率的相對(duì)穩(wěn)定以及貨幣政策在一定程度上獨(dú)立的一個(gè)新的穩(wěn)定三角,同時(shí)在此基礎(chǔ)上,又形成了保持增長(zhǎng)和維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定的雙目標(biāo)組合。

維持一個(gè)龐大系統(tǒng)的穩(wěn)定并非易事,因此央行需要為這一系統(tǒng)提供額外的能量,這就是外匯儲(chǔ)備和存款準(zhǔn)備金——通過(guò)外匯儲(chǔ)備來(lái)穩(wěn)定匯率,但消耗外匯儲(chǔ)備會(huì)帶來(lái)基礎(chǔ)貨幣下滑,因此央行通過(guò)調(diào)降存款準(zhǔn)備金率來(lái)對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣下滑的問(wèn)題。從這個(gè)角度來(lái)上來(lái)說(shuō),降低存款準(zhǔn)備金率事實(shí)上也在為保持人民幣匯率的穩(wěn)定提供一定的技術(shù)準(zhǔn)備,即中國(guó)會(huì)保持一定的政策力度來(lái)對(duì)沖資本流出。

離岸人民幣市場(chǎng)的存在和活躍,帶來(lái)了一個(gè)新的變量,離岸人民幣一旦出現(xiàn)與境內(nèi)走勢(shì)不一樣的狀況,在某種程度上反映出境外市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和貨幣的預(yù)期出現(xiàn)偏差,這也會(huì)對(duì)境內(nèi)市場(chǎng)造成一定的影響。近期來(lái)看,離岸市場(chǎng)再度出現(xiàn)一定的跑偏跡象,似乎也表明央行在離岸市場(chǎng)上的干預(yù)頻率有一定程度的下降。但如果希望保持匯率的穩(wěn)定,在某些關(guān)鍵時(shí)刻,央行仍然需要在離岸市場(chǎng)保持一定的活躍度。

總體來(lái)看,盡管基本面上要求人民幣出現(xiàn)一定幅度的貶值,但從政策面上來(lái)看,中國(guó)官方卻不愿意看到人民幣的大幅度貶值。當(dāng)然,最為重要的是,央行持有的大規(guī)模外匯儲(chǔ)備仍然為穩(wěn)定匯率提供了足夠的保障。因此,人民幣的牛皮市很可能仍將維持一段時(shí)間。

 


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